V1：原始结构与历史重建

必须区分的两个版本

原始2026-09-25版本1.0.0使用Hyperscale、ACIE、Edge的季度路径，连接收入、毛利、费用、税、股份、现金及DCF。后来的历史重建保留目标日NTM EPS×P/E框架，但没有完整历史共识，改用当时单季公司指引外推。后者不是原始完整行业研究的逐期重做。

原始报告的严格PIT合格样本为0；后续重建的8个成熟样本属于另一种证据等级，两者不矛盾，也不能合并。

主公式与时间窗口

T0 = valuation origin; T12 = T0 + 12 calendar months; T24 = T0 + 24 calendar months
Current NTM EPS: [T0, T12)
Target-date NTM EPS: [T12, T24)
Pₛ(T12) = EPSₛ[T12,T24) × Exit P/Eₛ(T12)
E[P(T12)] = Σ wₛ × (EPSₛ × P/Eₛ)

先逐季预测，再按目标窗口的重叠天数汇总净利润，并除以该窗口的加权平均稀释股数。不能把当前NTM、目标日NTM或更远财年EPS互换。情景先分别算价再加权，不能用平均EPS乘平均P/E。

季度内按天均匀分摊是一项插值假设，无法代表实际交付节奏。价格标签满12个月，与目标日NTM盈利已经全部披露，是两个不同的成熟条件。

历史重建的收入与毛利规则

g₀ = (guided revenue / guided-quarter days) / (latest revenue / latest-quarter days) − 1
First forecast quarter = company revenue guidance
gⱼ = g₀ × 0.85ʲ⁻², j ≥ 2
Daily revenueⱼ = Daily revenueⱼ₋₁ × (1 + gⱼ)
Quarter revenueⱼ = Daily revenueⱼ × quarter days

Base毛利率从下一季指引逐步下降1.5个百分点。将下一季低环比、受限业务损失或换代错位统一视为长期减速，可能系统性低估其他业务；统一下降路径也无法表达有依据的毛利恢复。0.85和1.5个百分点均为模型规则，不是公司逐季指引。

利润、SBC与现金流

Gross profit = Revenue × Gross margin
EBIT = Gross profit − R&D − other operating expenses
Core net income = (EBIT + recurring net non-operating income) × (1 − normalized tax rate)
Target-window net income = Σ quarterly net income × overlap days / quarter days
Target NTM EPS = Target-window net income / weighted-average diluted shares
FCFF = EBIT × (1 − tax rate) + D&A − CapEx − ΔNWC

Core保留SBC经济成本，排除未来投资重估收益和离散税项；不自动等于供应商或公司Non-GAAP。SBC、回购现金、股份稀释和净现金必须使用一致口径，不免费加回或重复扣减。FCFF用WACC折现；股东现金流用权益成本折现。

P/E：六年盈利资本化

e₁ = 1; eᵧ₊₁ = eᵧ × (1 + gᵧ₊₁)
bᵧ = gᵧ₊₁ / incremental ROEᵧ; fᵧ = eᵧ × (1 − bᵧ)
kₑ = Rf + β × ERP
P/E = Σ(y=1..6) f_y/(1+k_e)^y
      + e₆(1+g∞)(1−g∞/ROE∞) / [(kₑ−g∞)(1+kₑ)⁶]

倍数取决于盈利持续性、再投资回报和权益成本，不是固定行业平均值。增长/增量ROE只在相应再投资假设成立时适用；利润率恢复、效率提升或回购增厚不能全部当作新增资本驱动的增长。需满足权益成本高于永续增长，并检查终值占比与参数敏感性。

历史重建的倍数缺陷

Base后续五次年度盈利增长固定为25%、20%、15%、10%、6%；资本回报、Beta和风险溢价也采用固定研究参数。历史目标利率曾按“当时利率＋2026年情景目标利率－2026年T0利率”处理，存在跨时点假设移植。不能称为纯粹由历史当时证据校准的倍数。

来源与发布边界

依据“英伟达估值研究”对话及2026-09-25原始研究稿整理，2026-09-26迁入本站。V1/V2属于该对话的研究版本，不等同于本站P11.1、N2.2或模型族v0.1；不将不同分支的参数和成绩混合。

模型结构是已有研究的摘要，不代表新的估值运行。本次只刊登已有V1历史检验摘要，不刊登V2单点诊断价格、前瞻目标价或尚未取得的十年回测。未对完整回测底稿重新运行，不声称独立复现。

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